南京肯特复合材料股份有限公司（以下简称“肯特股份”）将于12月1日在创业板上会。公开资料显示，肯特股份主要是做高性能工程塑料制品及组配件的研发、生产与销售，为客户提供高性能工程塑料材料选型、配方及产品设计等解决方案。

  其实，早在2017年肯特股份就曾提交过招股书，拟在创业板上市。但根据其当时的招股书显示，肯特股份的净利润从2014年的2979.7万元下降到2016年的1546.77万元，这也直接引发肯特股份的上市申请没了下文。5年后肯特股份IPO二进宫，其在创业板上市的进程中往前走了一步，但是，能否顺利走到终点，还不确定。

  此次PIO，肯特股份拟公开发行不超过2103万股，占发行后总股本的比例不低于25%；拟募集资金35215.50万元，大多数都用在密封件与结构件等零部件扩产项目、四氟膜扩产项目、耐腐蚀管件扩产项目、研发中心建设项目和补充流动资金项目。

  成立于2001年的肯特股份由曾经担任过南京玻璃纤维研究设计院五所高级工程师、副所长、所长的杨文光、胡亚民等人共同创立。截至目前，杨文光通过直接或间接控制肯特股份36.6%的表决权，并与胡亚民、张荫谷、潘国光、曹建国、杨烨、孙克原等人缔结一致行动人协议，控制了公司发行前71.77%的表决权，是实际控制人。在一致行动人中，杨烨、孙克原是杨文光的女儿和女婿，杨烨直接持有公司0.95%股权，孙克原直接持有公司0.18%股权。也就是说，杨文光能够对肯特股份的经营决策、财务政策和人事任免等重大事项施加重大影响。

  针对实控人认定问题，有关部门认为，肯特股份应该按照《创业板股票首次公开发行上市审核问答》问题9的规定，将担任公司高管多年的实际控制人直系亲属杨烨认定为共同实际控制人，而不是实控人的一致行动人。但是在肯特股份给交易所的回复中则一直强调杨文光在公司经营、决策过程中的决定性影响，以此阐述实控人认定的准确性。

  值得注意的是，在招股书中肯特股份也坦承，“虽然公司已建立了较为完善的公司治理结构和内控制度，但实际控制人仍然可能通过行使股东投票权或者其他方式对公司的经营决策、财务决策、重要人事任免等方面做不当控制或干涉，会导致公司决策偏向实际控制人的利益，从而偏离公司及中小股东最佳利益的风险。”而这背后其实是肯特股份控制权稳定性的潜在风险。

  招股书多个方面数据显示，2019-2021年以及今年1-6月份，肯特股份分别实现营业收入为24543.25万元、24511.03万元、31670.18万元和19663.39万元；同期内净利润分别为4551.13万元、4262.97万元、5332.58万元和3901.52万元，基本呈现稳中上升的趋势。放在更长的时间段来看，从2016年到2021年，肯特股份的营业收入增长了1.38倍，年均复合增长率为18.97%。这样的成绩虽然说不上是多么耀眼，但常年保持近两成的复合增长率也还不错。只是，这样的增长未来能否维持还不好说。

  肯特股份所处的高性能工程塑料制品行业是一个较为细分的市场，根据中国通用机械协会阀门今年6月出具的证明内容显示，肯特股份高端阀用特种工程塑料制品2021年在国内市场占有率达到26%，排名第一；国际市场占有率达到15%，排名第三。然而，尽管我国高性能工程塑料制品产量位居世界前列，但中低端产品占比比较大，还需要依赖进口。换言之，肯特股份一定要通过技术升级增加产品的核心竞争力，尽快新的利润增长点，否则，眼下的增长很难维系。

  从肯特股份的收入构成显而易见，其绝缘件及组配件、功能结构件、耐腐蚀管件等产品收入增长开始缓慢。近几年，肯特股份在开拓新的业务，与第一次申报IPO相比，如今的肯特股份已经多了包括造粒料、四氟膜等新产品线。在四氟膜业务方面，肯特股份通过公开竞拍收购了天津氟膜新材料有限公司旗下资产后布局，2021年该业务为公司贡献了5017.11万元的收入，在当期收入中的占比达到了16.21%；但是到今年上半年，该项业务收入占比下降到14.07%，还难担大任。

  这么看来，肯特股份在国产替代的路上任重道远，这也直接为其业绩可持续成长性带去更多不确定因素。

  众所周知，净利润绝对值的增长并不能完全反映出企业真实的盈利能力，数量之外，盈利的含金量更重要。招股说明书显示，2019-2021年，肯特股份经营活动产生的现金流量净额分别是4028.7万元、3613.05万元、2960.25万元，呈现年年在下降趋势。通过同期内经营活动产生的现金流量净额和净利润，就可算出二者的比值分别为0.89、0.85、0.56，不仅都小于1，还出现持续下滑趋势。二者的比值称作盈利现金比率，同等情况下，该比率越大，证明企业纯收入质量越高。反之，像肯特股份这样盈利现金比率小于1，说明企业本期净利润中尚存在没有实现的现金收入，在这种情况下，即使企业盈利，也有几率发生现金短缺，严重时会导致破产。

  有关未实现的现金收入，从肯特股份的应收账款情况就能看出。招股书多个方面数据显示，报告期各期末，肯特股份应收账款余额分别为5909.07万元、7291.86万元、8422.07万元和 11703.29万元。未来，随公司业务规模的扩大，应收账款余额可能保持在较高水准，并影响公司的速度和经营活动的现金流量。“若下游客户未来受到行业市场环境或宏观经济环境变化等情况影响出现资金回收困难，导致公司的坏账风险增大，将对公司的生产经营产生不利影响。”肯特股份在招股书中表示。可以推断，肯特股份的盈利现金比未来超过1的可能性不是很大，其盈利水平的真实质量令人担忧。

  还有一个不容忽视的问题是，肯特股份的毛利率呈现下滑趋势。2014-2017年第一季度，肯特股份的毛利率分别是44.59%、43.31%、45.60%、38.47%；而从2019-2021年，肯特股份的毛利率则分别38.35%、37.46%、35.01%；同期内同行业可比公司平均值分别为42.89%、43.07%、38.95%。肯特股份的毛利率不仅下滑，还低于同行业可比公司平均值。对此，肯特股份表示，因为公司产品品种类型不一，各种类型的产品的毛利率存在一定的差异，当收入构成和成本构成发生明显的变化、客户真正的需求产品降价或者产品成本上升时，公司主要营业业务毛利率有几率存在下滑的风险。

  从另一角度而言，毛利率低于同行业企业与肯特股份的研发也有关。招股书多个方面数据显示，2019-2021年，肯特股份的研发费用率分别为5.88%、6.22%、5.34%，而同期内同行业可比公司平均值分别为5.97%、6.35%、5.89%。研发水平的高低直接决定了企业产品的核心竞争力和可替代性，如果产品本身竞争力不足，则有很大的可能性因为牺牲价格换取销量，从而拉低企业整体毛利率水平。

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